MAROC ENTREPRISE

Avec l’avènement de la crise financière internationale et les conséquences parfois dramatiques qu’elle a engendrées, des critiques ont fusé ici et là à propos des acteurs de la Bourse et, plus généralement, des marchés financiers. On le sait, pour des raisons qui tiennent à la faiblesse des investissements étrangers à la Bourse de Casablanca, le Maroc n’a pas été véritablement affecté par la crise, si l’on met de côté l’impact sur l’économie réelle qui, lui, est réel. Il est significatif d’ailleurs de noter que la part du flottant détenu par les étrangers et les MRE à la Bourse de Casablanca ne représentait que 2,3% de la capitalisation boursière à fin décembre 2008.
Dans le sillage de ce débat sur les marchés financiers, une question demeure posée: dans la mesure où le marché de la Bourse et de la dette existe, en principe pour apporter des financements aux entreprises qui en ont besoin, est-ce que ce rôle est convenablement rempli ? Plus particulièrement, est-ce que la Bourse de Casablanca, par exemple, finance l’entreprise marocaine et, au-delà, l’économie nationale ? Les avis sont partagés, comme le montrent si bien les deux experts que nous avons consultés sur le sujet (voir ci-dessous).

500 entreprises potentiellement cotables

Une chose cependant saute aux yeux : lorsqu’on examine les 53 introductions en Bourse qui ont eu lieu entre 1993 et 2008, on constate un nombre important d’introductions par cession d’actions (24 au total) où l’argent levé va d’abord enrichir les actionnaires cédants. Celles qui ont été réalisées par augmentation de capital étaient au nombre de 20, le reste (9 introductions) l’a été à la fois par cession d’actions et par augmentation de capital. On admet généralement que les introductions en Bourse par augmentation de capital sont celles qui ont un objectif d’investissement, ce qui ne serait pas tout à fait le cas de celles qui se font par cession d’actions. Bien sûr, la réalité est beaucoup plus complexe que cela, puisqu’une cession d’actions peut aussi servir des objectifs de financement de l’investissement. C’est en gros le cas des introductions en Bourse des entreprises publiques, le produit de la vente des actions étant destiné, au moins à 50%, au Fonds Hassan II qui soutient, comme on le sait, les investissements publics. Mais est-ce la même préoccupation pour les entreprises privées ?
Les spécialistes, y compris ceux opérant dans la sphère publique, comme le ministère des finances, considèrent que la Bourse finance très peu l’économie. «La part de la Bourse dans le financement de l’économie est de l’ordre de 2%», estime l’un d’entre eux. Yahya Boutaleb, professeur d’économie, estime, lui, «non négligeable» la contribution de la place au financement des entreprises, sans toutefois chiffrer cette contribution. Sans doute, M. Boutaleb met-il dans la balance la «jeunesse» de la place casablancaise pour modérer son jugement sur sa contribution à l’investissement. Lahcen Achy, économiste principal au centre Carnegie Moyen-Orient, ne prend pas, lui, de gants : la Bourse comme le marché de la dette participent très faiblement, dit-il, au financement des entreprises au Maroc.
Mais pourquoi la Bourse participe peu au financement de l’entreprise ? Beaucoup mettent en cause, d’abord, la relative faiblesse du nombre d’entreprises cotées à la Bourse de Casablanca. Elles sont aujourd’hui au nombre de 76 (l’année 2009 n’ayant enregistré aucune introduction en Bourse). Dans la Bourse jordanienne, il y en a 3,6 fois plus, soit 272 sociétés cotées, et en Egypte plus de 4 fois plus, soit 308 sociétés cotées.
Bien sûr, il y a lieu de tempérer ce niveau élevé de cotation par celui de la capitalisation qui reste bien plus important au Maroc qu’en Jordanie ou qu’en Tunisie (voir la Vie éco du 12 mars,  “Votre argent”. www.lavieeco.com). Il n’en demeure pas moins que le nombre de sociétés cotées est «un indicateur qui exprime le degré de recours à la Bourse comme instrument de financement de l’économie», selon Lahcen Achy.
En quinze ans (1993-2008), le montant global levé, suite aux opérations d’introduction en Bourse, était de 33,3 milliards de DH, canalisés essentiellement par les secteurs des télécommunications (26,8 %), de l’immobilier (24,8 %) et du bâtiment et matériaux de construction (14,6 %). Ces 33,3 milliards de DH ne représentent que 14,6 % de la formation brute du capital fixe (FBCF), c’est-à-dire de l’investissement.
Le peu d’engouement pour les introductions, il faut bien le dire, paraît tout à fait paradoxal au regard de la politique de l’Etat qui a accordé depuis quelques années une carotte fiscale non négligeable (baisse de 50 % de l’IS pour les introductions par augmentation de capital et 25 % pour les introductions par cession d’actions). En fait, explique Lahcen Achy, très peu d’entreprises sont en mesure de satisfaire aux conditions d’accès au financement sur le marché boursier. Moins de 10 % des entreprises manufacturières, argumente-t-il, ont un chiffre d’affaires qui dépasse 50 MDH et «une proportion encore moindre peut émettre dans le public des titres d’un montant de 10 MDH, condition pour accéder au troisième compartiment, qui est le moins contraignant».
Mais ce qui suscite encore plus d’interrogations, c’est que même parmi les entreprises qui répondent aux critères d’inscription à la cote, «très peu sont attirées par un appel public à l’épargne», analyse l’économiste de Carnegie. Pourquoi? Parce que, répond-il, «ce mode de financement implique des règles précises de communication financière, de transparence et de bonne gouvernance que les entreprises ne sont probablement pas prêtes à respecter». Est-ce donc pour cela qu’un demi millier d’entreprises potentiellement cotables hésitent encore à franchir le pas ?
Avis de Yahya BOUTALEB, Professeur d'économie, directeur pédagogique au cabinet AOB Consulting :La part de la Bourse dans le financement n'est pas négligeable



«Je pense que le financement par le marché en général commence à susciter l'intérêt des entreprises. Selon les statistiques dont nous disposons, une bonne partie des fonds collectés lors des introductions en Bourse ont servi à financer des augmentations de capital. C'est encore insuffisant, mais nous avons une Bourse qui est encore jeune, même si sa mise en place remonte à 1929. Les grandes réformes monétaires et financières menées par les différents gouvernements n'ont commencé à entrer en vigueur qu'à partir de 1996. En moins d'une quinzaine d'années, la place de Casablanca s'est imposée à l'échelle régionale. Elle a connu des mises à niveau capitales dans les domaines de la gouvernance, de la supervision et des incitations au recrutement. On peut ajouter que les différentes corrections qu'elle a subies ont démontré que la Bourse n'est pas un casino, mais qu'elle peut offrir des opportunités de placement à terme intéressantes pour l'épargnant, de même qu'elle constitue un financement alternatif alléchant aux crédits bancaires et une bonne notoriété pour l'entreprise. Donc, la contribution de la place au financement de l'économie n'est pas négligeable. Sans citer de noms, il existe parmi les sociétés nouvellement recrutées de bonnes «success stories» qui pourraient servir d'exemple aux autres groupes».


Avis de Lahcen ACHY, Economiste principal au centre Carnegie du Moyen-Orient :Les dix plus grandes sociétés cotées représentent les trois quarts de la capitalisation



«Le financement par le biais de la Bourse reste encore très limité au Maroc. Il est encore plus limité quand on sait que les dix plus grandes sociétés cotées sur la Bourse de Casablanca représentent les trois quarts de la capitalisation et 80% du volume de transaction. La contribution du marché de la dette au financement des entreprises au Maroc est lui aussi faible. L'encours des titres de créances négociables est d'environ 43 milliards de DH à fin 2009, soit environ 10% des crédits bancaires aux entreprises. Le plus remarquable est qu'une proportion de 74% a été levée par les banques sous forme de certificats de dépôts et une autre proportion d'environ 20% par les sociétés de financement sous forme de bons des sociétés de financement. La part qui a été mobilisée par les entreprises représente moins de 6% de l'ensemble avec un montant légèrement inférieur à 3 milliards de DH, soit moins de 1% des crédits bancaires destinés aux entreprises. Autant dire qu'au Maroc très peu d'entreprises font appel au marché des titres de créances négociables pour se financer. Elles préfèrent solliciter directement aux banques même si leurs taux d'intérêt sont plus élevés. Les taux d'intérêt sur les billets de trésorerie ont oscillé autour de 4% au cours de l'année 2009. C'est un niveau nettement inférieur comparé aux taux bancaires».